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　　现金流的前半截是从地方政府到城投平台，依据的是项目建设相关的合同约定，且对应的财政资金支出应该合法合规、不超出地方财力；现金流的后半截是从城投平台到金融企业，这是项目融资之后的还本付息行为。这种现金流动是合法合规的，并不造成地方政府违法违规融资，原因在于地方政府只对前半截现金流负责，而不对后半截现金流的实现有任何担保责任。

考虑到阿里生态内国内总用户已经到顶，因此未来 88VIP 会员应该会有更迅猛的增长。未来争取这些用户的钱包份额才更重要，体现在现在的阿里更加强调偏向品质消费的售后服务，

　　我们测算政策性贷款对贷款加权利率下降的贡献度并不高，主要还是要靠LPR改革来实现。目前银行LPR加点已难继续压降，贷款利率下降预计还是要靠MLF利率调降引导。国有商业银行既要降低贷款利率，又要弥补财政，两难之下还是需要央行从负债端进行缓释，降准、降息（存款基准利率）还有必要进一步动作。具体操作上，预计6月公开市场利率可能还会调降20BP，如果需要引导贷款利率继续明显下行30-50BP，则后续至少还有两次降息。同时，负债端预计配合降低存款基准利率25BP（以往调整幅度），而且大概率还会有降准（年内还有两次）。

　　对此央行也有所行动：一是降准降息。2015年4月央行全面降准1个百分点，5月基准利率下调25BP；2015年8月，在地方债发行流标后月内央行也进行了降息。二是地方债纳入抵（质）押品范围。

　　本季度阿里云收入 177 亿，同比增速进一步滑落到了 10%，明显低于市场预期的 184 亿，尤其是考虑到这个季度，丢单 TikTok 的影响已经结束了。